根据《华尔街日报》的报道，英特尔距离重新回到当年的辉煌还有很长的路要走。但问题在于，投资者表现得好像这家公司已经重回巅峰了。今年以来，英特尔股价已经涨了88%，过去12个月更是涨了两倍多，市值逼近3500亿美元，这是2000年以来的第一次。26年前英特尔达到这个市值时，还是全球先进半导体设计和制造领域无可争议的老大。而且，英特尔现在的预期市盈率已经超过130倍，远远高于互联网泡沫时期短暂到过的60倍。



估值过高

对于一家还在努力推动大规模转型的公司来说，这样的估值风险很高。就算转型最终完全成功，考虑到它商业模式的变化以及AI芯片市场的竞争现实，英特尔股价所反映出来的盈利水平，看起来也很难实现。

股价大涨的原因

在几年前丢掉领先地位之后，英特尔正在拼命追赶台积电的芯片制造技术。同时，它还在尝试完成一个复杂的商业模式转型，也就是一边设计自己的芯片，一边给其他公司设计的芯片做代工。另外，它也在努力夺回在服务器和个人电脑处理器上丢掉的市场份额。

这些事都还在推进中，不过已经取得了一些明显进展。去年9月，英特尔跟英伟达达成协议，一起开发面向数据中心和笔记本电脑的新型芯片。这个协议引发了最近一波股价上涨，之后的一些进展又给股价加了把火。就连特朗普总统在社交媒体上的发帖也起了作用。1月初，特朗普在真相社交平台上夸了英特尔CEO陈立武，还说美国政府“为成为英特尔的股东感到自豪”，当天英特尔股价就跳涨了11%。

联手马斯克缺乏细节

过去一个月，英特尔跟谷歌签了一项重要的芯片供应协议，还被列为马斯克旗下Terrafab项目的合作伙伴。这个项目计划在得州新建一座大型芯片生产设施，用来满足特斯拉和SpaceX的需求。不过，Terrafab项目的公告细节很少，只说英特尔会协助该项目“重构硅晶圆厂技术”。伯恩斯坦公司的一位芯片分析师，有化学工程博士学位，从业18年，他写道，坦白说，他们甚至不确定这到底是什么意思。

CPU迎来新机会

真正对英特尔有利的一个趋势是AI计算领域的转变。之前这个市场一直被英伟达的GPU主导。不过，虽然GPU在训练AI模型上仍然更强，但像AI智能体这样的新型AI工具，需要一个叫“推理”的过程，而这个过程更适合用CPU来做。这类芯片通常是服务器和个人电脑的“大脑”，而这些领域历来是英特尔最强的市场。

有分析师在报告中写道，这个变化应该能给CPU提供新的增长动力。就在不久之前，很多投资者还觉得CPU市场往好了说是增长乏力，往坏了说就是已经被市场抛弃了。还有研究公司预计，到2030年，用于AI服务器的CPU出货量年增长率会达到43%。

CPU不再一家独大

不过，不是所有这些增长都会落到英特尔头上。竞争对手AMD过去几年已经在服务器CPU市场从英特尔手里抢走了不少份额。尽管如此，英特尔在服务器市场的强势地位还是有助于它抓住一部分新机会，尤其是在传统非AI服务器的替换需求也在增长的情况下。根据分析师的预测，英特尔数据中心部门今年的收入会增长13%，而PC业务的预期增长率只有2%。

但即便服务器销售增长了，也不太可能让英特尔的盈利能力回到以前的水平。面向AI的CPU市场竞争越来越激烈，ARM甚至英伟达都在推出新芯片。有分析师认为，只有在最乐观的情况下，英特尔的毛利率才有可能在2030年达到50%。而根据数据，2010年到2020年间，英特尔年均毛利率超过60%。

短期来看，英特尔的数据中心业务可能还会受到供应限制的影响，这个问题在上次财报电话会议中提到过，可能会对周四公布的第一季度业绩带来压力。长期来看，CPU芯片市场的前景依然很强劲，但现在的股价表现完全没有反映出过程中的任何阵痛。